解析近期美元指数｜第一财经人民币指数特别报告

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美元指数近期走势疲弱，引人关注。自3月美元指数达到103的年内高点至今，美元指数的区间跌幅已达到8.9%。从美元兑主要指数成分货币来看，年内美元兑欧元贬值3.9%，兑日元贬值3.4%，兑英镑升值2.6%。

我们认为美元指数近期的疲软主要是市场避险情绪的下降所致。从中长期来看，两国之间无风险利率的利差是决定货币对（currency pair）汇率走势的关键因素。年内，美国十年期国债与欧元区十年期公债收益率差下降101bp，与日本国债收益率差下降137bp，与英国国债收益率差下降63bp。

美国与其它主要发达经济体之间的无风险利率利差下行以及美元指数疲软背后反映了两方面的因素：一是美国与欧日英之间存在货币政策空间差；二是就财政政策与货币政策的协同性而言，在压低长端无风险利率上，美国的政策组合发挥了更大的效果。针对目前美元指数的疲软走势是否可持续，欧央行下半年的政策态度尤为重要。从目前的利率和汇率水平来看，欧央行现有的政策组合并不足以显著压低欧元区国家的长端无风险利率，这是造成欧元兑美元被动升值的主要原因。

随着美国将推出第二轮财政刺激计划、欧盟也已协商发行7500亿欧元的共同债券，我们预期下半年美联储与欧央行将加码货币刺激。对美联储而言，配合新一轮财政刺激相应扩大资产负债表规模是最有可能的选项。

在美联储目前的政策框架下，通过资产购买计划已能够达到有效压制长端无风险利率的目的，因此负利率或收益率曲线控制政策应该不会是美联储当下的政策选项。

对欧央行而言，可能的政策选项包括：

加快新冠大流行病资产购买计划（PEPP）的购买速度并扩大PEPP的购买规模。

在资产购买的组成中，加大受疫情影响冲击较大或长端利率较高的国家的国债比重，例如意大利和西班牙。

深化负利率政策，进一步降低存款借贷便利0-50bp左右。

展望下半年人民币汇率走势，我们认为人民币兑美元和欧元均有升值空间。

从经济上看，由于中国在疫情控制上的成果，中国得以较早进行复工复产，并且中国二季度GDP表现远超海外其它主要经济体。

从货币政策看，中国也是全球为数不多的拥有正常货币政策空间的经济体。从近期发布的金融政策来看，推动金融机构向实体经济让利、延长资管新规过渡期至2021年底都有助于整体金融环境宽松，并降低了进一步降准降息的必要性。中美与中欧之间的货币政策背离有助于支撑中美、中欧之间的无风险利率利差以及人民币汇率走势。

人民币汇率的风险依然主要集中在中美摩擦升级和地缘政治摩擦上。随着美国11月大选临近，现任总统特朗普为谋求连任可能会动用更多行政手段对中国进行金融和科技上的打压，而随之而来的避险情绪将会支撑美元走势。