美联储加息周期临近能否推动长期利率走高？

下载报告全文

【导读】

自1990年以来，美国共经历了三次加息周期(1994年、1999年、2004年)。通过三次加息周期中美国10年期国债收益率表现可以看出：1)国债收益率在美联储宣布加息之前已提前有所反应，但三次周期中反应提前时间有所变化;2)首次加息对于国债收益率提升作用逐次减弱;3)进入加息周期后，加息对于国债收益率影响力逐次减弱。4)期限利差在加息周期中收窄。

在最近一轮(2004年)加息周期中，长端利率在整个周期的大部分时间不升反降，这被称之为“美国长期利率低水平之谜”。我们认为“美国长期利率低水平之谜”的出现是个渐变的过程，三次加息周期中美国国债的表现即向我们展示了美国货币政策传导机制逐步失效，短端利率无法有效传导到长端利率的完整演变图景。

本轮加息周期与1999年和2004年情形更具相似之处。1)宏观数据方面，美国经济均处于增速稳定，下行风险降低;2)产业政策方面，美国政策再次强化“制造业复兴”战略;3)货币政策方面，美国均经历了长时间的超低利率环境。这些所共有的且较之程度更深的共同点可能意味着当前美国货币政策传导机制失效更为严重。

从以下四个维度判断，美联储货币政策转向难以大幅提振美债收益率：1)短期数据显示，自2014年初美联储启动退出QE开始，10年期国债到期收益率持续走低;2)长周期来看，美国国债收益率处于三十年下行通道中;3)从需求端看，美国经济复苏的强大内生动力将使美国市场流动性更多地获得外部资金支持;4)从供给端看，美国财政赤字正在接近十年最低水平，国债发行压力减弱。我们认为，本轮加息周期中，美国国债收益率可能难现陡升，第一轮加息美国国债收益率目标值指向3.5%，后期走势将取决于美联储加息的幅度与节奏。市场所普遍押注的加息带来美债长期大熊市将面临极大证伪风险。