防范系统性风险视角下的中期利率和汇率展望

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【导读】

通常来说，一国或地区利率水平上升会提高境内外利差，增加本币吸引力，利于本币即期汇率走强，反之则相反。自2005年人民币汇率改革启动至2013年，人民币利率出现多轮周期循环，但这期间人民币利率、汇率走势之间缺乏如上述之类的显著相关关系。这主要是因为当时人民币汇率受管制较多、市场化进程刚起步，总体处于长期积累的升值压力逐步释放的大周期。但进入2014年，人民币利率市场和汇率市场走势出现了相关性较强的翘翘板式共振：上半年以债券市场为代表的人民币利率市场收益率水平下行，而人民币兑美元汇率走贬;6月底以来，利率市场收益率水平小幅回升而现汇市场上人民币小幅走强。

今年以来人民币利率与汇率之间这种翘翘板式共振现象，与中国经济短期走势变化关系密切，也侧面表明人民币汇率基本达到均衡水平。人民币未来已无大规模升值空间且其弹性将持续保持较高水平，人民币利率和汇率的走势将更多受到彼此的影响，央行汇率政策也将更多受到国内经济状况以及利率政策等的制约。

展望中期，三期叠加之下国内经济内生增长动力不足、系统性风险仍在积累，客观上需要名义和实际利率水平向下来对冲;而联储宽松政策退出并迈入加息周期，美元有望震荡走强、美元利率水平趋于上升，在其他条件不变时将降低国内外利差、促使人民币走弱、资本流出。若要维持汇率稳定，则需要国内利率水平跟随美元利率水平上升;若要稳国内经济增长、控金融风险，则要引导市场利率适当下行，而这不利于人民币走强，也不利于人民币国际化。中期视野内，央行在利率和汇率政策上将面临重要抉择，抉择的首要着眼点在于防范系统性风险，为改革来争取时间。