【深改浅酌】没有必要下调下半年增长预期

对于近期的宏观经济大势，笔者有如下分析：

第一，下调下半年增长预期没有必要。

目前大多数券商将三季度中国GDP同比增幅下调至6.5%,而预测四季度GDP微升。在我看来，下调下半年增长预期没有必要。一是统计局通常在上年度四季度和下年度一季度之间,会呈现GDP增速的显著调整,然后一季度增速奠定全年基调,年内四个季度的同比增长差异往往很小,不太可能出现跳跃;二是7、8月份的数据(尤其工业数据)会受到价格因素拖累,但企业主营业务税后净利润率无异常恶化，消费和净出口仍温和,从数据看难以判定三季度大滑坡。所以我认为下半年增长可能在7%附近,突然失速0.5个百分点属小概率事件。

第二，信托和券商的对垒重在表演。在基本排除股市的系统性风险之后,决策层会继续将本应服务于实体经济的银行、信托等资金驱离股市。因此结构性的信托和银行理财资金逐步撤离股市的步伐不会停止。目前信托和券商的对垒,主要是表演给投资者看的一种免责行为艺术,对具体产品的损失如何承担依然不明确,很可能是金融机构损失声誉、投资者损失金银,归为不可抗力。但若市场继续挑战2800~3500点(中枢为3150点)的箱体下沿,则会给已有的股权质押融资以及决策层期待的并购融资带来风险。

第三，央行外汇占款下滑逼迫对冲性降准。央行发布的数据显示,从金融机构口径来看,8月末金融机构外汇占款环比下降7238亿元,超过7月份2491亿元的环比降幅,而央行外汇占款减少3184亿元。为对冲外汇占款对流动性的影响,央行可能被迫在短期内采取力度不弱于降准1个百分点的对冲措施，以维持流动性的量价稳定。

第四，地方一般债开卖,收益率持续微升。目前地方一般债发行平稳，收益率微升,估计最终收益率会介于国债和国开债之间,并略低于国开债。从逻辑上看，当银行面临信贷需求萎缩时,会逐渐愿意接受一般债，但希望此类债收益率能整体高一些。地方政府则会考虑发行利率和省际之间的竞争和面子问题。最终银行和地方政府的“互动”程度，可能会涉及到财政资金和地方好项目的优先安排顺序问题。因此银行和地方政府通过灵活“互动”，获得地方债票面收益率之外的隐含的潜在补贴性收益较多。国开行缺乏这种灵活“互动”能力，这是一般债最终收益率可能微低于国开债的原因。总体上，新常态下的资产欠配和流动性量价趋宽，使利率债的行情几乎不受一般债收益率变化的影响。

第五，国企改革指导意见姗姗来迟。深改在理念、落实上恐怕都离达成共识有距离。

这次指导意见的用词还是明显弱化，针对国有企业,指导意见提了物质基础的定义,没有上纲上线。针对国企改革目标,提了“做强、做优、做大”。“大”不是首要目的,有序缩并,优化布局,提高效率可能是真正目的。指导意见没有提太多的公司治理结构,而是强调党委。总体上意见的初心在于：一是国企适当分类,合并收缩;二是选靠得住的人;三是防范资产流失比增保值更重要;四是看住看好国企这个摊子。

总结当下宏观要点,我认为一个野蛮生长的火红年代已经结束，一个资本市场乃至金融系统的法治化清理刚刚开始。但中国故事远没有结束,投资者需要逐渐接受短期骤然暴利时代的终结。如果当初投资者曾珍惜抢400点的反弹,那么当下已回到这个境界,弱市缩量,小做怡情，如遇400点深调,可抢400点反弹。(作者系北师大教授)