信用债收益率降幅收窄，A股风险偏好回升 | 第一财经研究院中国金融条件指数周报

摘要

在2月19日至2月23日当周，第一财经研究院中国金融条件日度指数均值为-2.12，较春节前一周的均值下降0.23，年内指数下降0.58。从指数的成分指标来看，上周货币宽松是带动指数下行的主要因素。从货币市场来看，上周银行间市场流动性充裕，主要货币市场利率围绕政策利率波动。从债券市场来看，信用债收益率下降的速度放缓，导致信用债与国债的利差回升。从股票市场来看，上周A股主要股指大涨，但市盈率仍处于2005年以来的低位。

春节后首周，银行间市场流动性保持充裕。从成交量来看，银行间质押式回购日均成交量回升至7万亿元以上。从资金价格来看，虽然主要货币市场利率涨跌不一，但整体仍处于较低水平，其中R007与DR007均值分别为2.02%和1.82%，围绕着政策利率波动。春节后，包括债券市场在内的各类资金需求回升。此外，上周约有1.37万亿元的逆回购到期。为了满足各类资金需求并维持市场流动性稳定，央行扩大7天逆回购投放规模，周内累计投放资金4270亿元。2月20日，5年期以上LPR利率由此前的4.2%下调至3.95%，降幅达25个基点。在LPR利率下调之后，银行融资成本同步下降，并带动金融条件指数走低。

上周，债券市场发行额与净融资额均较春节前明显回升。其中，债券市场总发行额为1.21万亿元，较节前一周上升1.17万亿元；债券市场净融资2360.19亿元，较节前一周上升4166.66亿元。从融资结构来看，上周政府部门和金融部门债券融资明显回升，而非金融企业部门债券融资则由此前的净融资变为净偿还。从债券二级市场来看，各期限国债收益率均下降，其中，短端国债收益率主要是受到流动性宽松的影响，而中长端国债收益率主要是受到经济预期的影响。2月23日，李强总理主持召开国常会，提出“要坚持改革创新，强化配套政策支持，持之以恒攻坚推进，进一步推动一揽子化债方案落地见效”，这些举措带动中长端国债收益率下降。信用债收益率持续下降，但下降速度有所放缓，信用利差回升。

上周，A股融资总额为6.2亿元，较春节前一周下降52.64亿元。从A股融资4周滚动平均的数据来看，自去年四季度起，A股融资持续处于较低水平。从二级市场来看，上周A股主要股指大涨，其中上证综指上涨4.8%，中小板指上涨2.6%，创业板指上涨1.8%。近期，以股指同比增速减去10年期国债收益率所衡量的市场风险偏好持续回升。上周，A股加权平均市盈率回升7.7%至13.56，但仍处于2005年以来的低位。

正文

一、中国金融条件指数概况

在2月19日至2月23日当周，第一财经研究院中国金融条件日度指数均值为-2.12，较春节前一周的均值下降0.23，年内指数下降0.58。

从指数的成分指标来看，上周货币宽松是带动指数下行的主要因素。从货币市场来看，上周银行间市场流动性充裕，主要货币市场利率围绕政策利率波动。从债券市场来看，信用债收益率下降速度放缓，导致信用债与国债的利差回升。从股票市场来看，上周A股主要股指大涨，但市盈率仍处于2005年以来的低位。

二、货币市场

春节后首周，银行间市场流动性保持充裕。从成交量来看，银行间质押式回购日均成交量回升至7万亿元以上。从资金价格来看，虽然主要货币市场利率涨跌不一，但整体仍处于较低水平，其中R007与DR007均值分别为2.02%和1.82%，围绕着政策利率波动。

春节后，包括债券市场在内的各类资金需求回升。此外，上周约有1.37万亿元的逆回购到期。为了满足各类资金需求并维持市场流动性稳定，央行扩大7天逆回购投放规模，周内累计投放资金4270亿元。2月20日，5年期以上LPR利率由此前的4.2%下调至3.95%，降幅达25个基点。在LPR利率下调之后，银行融资成本同步下降，并带动金融条件指数走低。

1. 货币市场成交量与利率

上周，银行间市场整体流动性充裕。从成交量来看，春节后的第一周，银行间市场质押式回购日均成交量为7.1万亿元，大幅高于春节前一周的均值4.6万亿元。

从资金价格来看，上周主要货币市场利率涨跌不一，整体围绕着政策利率波动。在隔夜回购利率中，上周R001与DR001的均值分别为1.78%和1.66%，其中DR001的均值较春节前一周下降5.22bp。在7天回购利率中，上周R007和DR007的均值分别为2.02%和1.82%，其中R007均值较春节前一周上升16.6bp，而DR007均值则下降3.29bp。

虽然银行与非银之间的利率走势分化，但银行与非银之间的流动性分层现象已显著缓解。上周，R007与DR007之间差值的平均值约为20bp。

2. 央行公开市场操作

春节后一周，包括债券市场在内的各类社会融资需求回升。此外，上周逆回购到期规模高达1.37万亿元。为了满足各类资金需求并维护市场流动性稳定，上周央行扩大7天逆回购投放规模，累计投放逆回购4270亿元。

2月20日，央行授权全国银行间同业拆借中心公布新一期LPR报价，其中1年期LPR为3.45%，与前值一致；5年期以上LPR由此前的4.2%下调至3.95%，降幅达25个基点。在LPR报价下调之后，银行融资成本也同步下降，并带动金融条件指数走低。

三、债券市场

上周，债券市场发行额与净融资额均较春节前明显回升。其中，债券市场总发行额为1.21万亿元，较节前一周上升1.17万亿元；债券市场净融资2360.19亿元，较节前一周上升4166.66亿元。从融资结构来看，上周政府部门和金融部门债券融资明显回暖，而非金融企业部门债券融资则由此前的净融资变为净偿还。

从债券二级市场来看，各期限国债收益率均下降，其中，短端国债收益率主要是受到流动性宽松的影响，而中长端国债收益率主要是受到经济预期的影响。2月23日，总理李强主持召开国常会，提出“要坚持改革创新，强化配套政策支持，持之以恒攻坚推进，进一步推动一揽子化债方案落地见效”，这些举措带动中长端国债收益率下降。信用债收益率持续下降，但下降速度有所放缓，信用利差回升。

1. 债券市场发行

上周，债券市场发行额与净融资额均较春节前明显回升。其中，债券市场总发行额为1.21万亿元，较节前一周上升1.17万亿元；债券市场净融资2360.19亿元，较节前一周上升4166.66亿元。

从融资结构来看，上周政府部门和金融部门债券融资明显回暖，而非金融企业部门债券融资则由此前的净融资变为净偿还。从政府部门来看，上周国债净融资1599亿元，地方政府债净融资289.89亿元，带动整个政府部门净融资1888.89亿元。从金融部门来看，上周同业存单净融资2465.7亿元，政策银行债净偿还452.7亿元，其它金融债净偿还289亿元，带动整个金融部门净融资1694亿元。从非金融企业部门来看，上周各类非金融企业部门债券均为净偿还，其中中票净偿还511.71亿元，短融净偿还425.2亿元，资产支持证券净偿还128.15亿元，整个非金融企业部门净偿还1222.71亿元。

与往年同期相比，今年多项债券融资余额增速较去年同期有所上升。截至2月25日，政府部门债券余额同比增速为15.9%，较2023年同期增速上升2.4个百分点；金融部门债券余额同比增速为10%，较2023年同期增速上升3.5个百分点；非金融企业部门债券余额同比增速为1.5%，较2023年同期增速上升2.2个百分点。

2. 债券收益率走势

1）利率债

上周，各期限国债收益率均下降。从短端来看，受银行间市场流动性充裕的影响，上周1月期、3月期、6月期以及1年期国债收益率分别下降8.75bp、9.42bp、7.07bp和9.88bp。从中长端来看，2月23日，总理李强主持召开国常会，再度提出“要坚持改革创新，强化配套政策支持，持之以恒攻坚推进，进一步推动一揽子化债方案落地见效”，这些举措带动中长端国债收益率下降，上周2年期、5年期、10年期以及30年期国债收益率分别下降4.21bp、1.98bp、1.74bp和5.04bp。

从国债期限利差来看，近期国债期限利差有所回升，这主要是由于短端国债收益率下降幅度大于中长端国债收益率所导致。截至2月23日，10年期与1年期国债的期限利差均值为58.51bp，较前一周上升8.14bp。从年内来看，国债期限利差较年初上升了15.53bp。

2）信用债

上周，信用债收益率持续下降，但下降速度有所放缓。在AAA级债券中，5年期企业债、公司债以及资产支持证券收益率分别下降0.65bp、1.29bp和40.68bp。在AA级债券中，5年期企业债、公司债和资产支持证券收益率分别下降0.66bp、7.41bp和0.43bp。

从信用债与国债之间的利差来看，由于信用债收益率的下降速度放缓，上周信用债与国债之间的利差回升。在AAA级债券中，上周企业债、公司债以及资产支持证券与国债的利差分别上升1.33bp、0.69bp和1.3bp。在AA级债券中，上周企业债和资产支持证券与国债的利差分别上升1.33bp和1.56bp。

四、股票市场

上周，A股融资总额为6.2亿元，较春节前一周下降52.64亿元。从A股融资4周滚动平均的数据来看，自去年四季度起，A股融资处于较低水平。

从二级市场来看，上周A股主要股指大涨，其中上证综指上涨4.8%，中小板指上涨2.6%，创业板指上涨1.8%。近期，以股指同比增速减去10年期国债收益率所衡量的市场风险偏好持续回升。上周，A股加权平均市盈率回升7.7%至13.56，但仍处于2005年以来的低位。

1. 一级市场

上周，A股融资总额为6.2亿元，较春节前一周下降52.64亿元。从A股融资4周滚动平均的数据来看，自去年四季度起，A股融资处于较低水平。

2. 二级市场

上周，A股主要股指普遍上涨，其中上证综指上涨4.8%，中小板指上涨2.6%，创业板指上涨1.8%。年内，上证综指累计涨幅为0.5%，中小板指和创业板指数分别累计下跌7.5%和7.1%。近期，以股指同比增速减去10年期国债收益率所衡量的市场风险偏好持续回升。

上周，A股成交量有所下降，但市盈率回升。从成交量来看，A股日均成交量为8962亿元，较节前一周的均值（9739亿元）下降。从市盈率来看，A股加权平均市盈率回升7.7%至13.56，但仍处于2005年以来的低位。上周，A股融资与融券余额的差额小幅回升，由节前的1.33万亿元回升至1.37万亿元。

（本文题图来源：第一财经）

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文 | 刘昕 第一财经研究院研究员